Allora, vediamo di fare chiarezza.

Nel paragone con l’acquisto di un immobile ho messo solo il primo valore che mi è venuto in mente e forse quello più importante (prezzo al mq, corrispondente se vuole al PE di un’azione, anche se questo è un indicatore non sempre corretto), ma è ovvio che quando compra una casa il suo valore è determinato da altri fattori: oltre a quelli che ha citato lei, se la casa è nuova o vecchia, ristrutturata o no, con giardino e garage o no, … Per le azioni ci sono tanti indicatori che si possono/devono analizzare, ho semplicemente messo quelli che io voglio controllare per determinare la qualità ed il valore di un titolo finanziario.
Per ridurla ai minimi termini, se le case in un quartiere sono cedute a €2.000/mq e lei compra a €1.500/mq, pur considerando tutti gli altri fattori probabilmente ha fatto un affare; ma se invece compra a €5.000/mq, magari ha comprato il miglior attico in circolazione ma dal punto di vista puramente del prezzo ha probabilmente sovrapagato. E lo stesso vale per le azioni.

Per quanto riguarda la comparazione con altre banche, ho messo i dati di quelle che conosco bene e di cui potevo parlare con cognizione di causa, non posso andare ad analizzare nel dettaglio tutte le banche per sapere come IWB si posiziona rispetto a queste. (NB: Fineco fa parte di Unicredit e Webank della Popolare Milano, quindi non esistono bilanci dettagliati e prezzi di mercato per compararle con IWB; ING Italia è una succursale di un gigante mondiale che opera sia come banca che come assicuratore, quindi altri problemi nella comparazione). Rimane la considerazione finale: per me (e sottolineo per me) IWB non è un investimento di qualità e non è (era) nemmeno a prezzo scontato, men che meno alla data di IPO.

Non so perché le quotazioni di IWB non siano salite quando le cose sembravano andare bene, non è un titolo che ho seguito e quindi non posso rispondere. Posso fare alcune ipotesi ex-post: 1) il mercato non è perfetto e pienamente efficiente, può darsi che non avesse riconosciuto i progressi di quegli anni; 2) oppure il prezzo iniziale era troppo alto e quando la redditività è migliorata si è rivelato adeguato, ma ovviamente è rimasto allo stesso valore assoluto; 3) oppure ancora, il mercato guardava avanti e si aspettava che quei margini non fossero sostenibili, come poi è stato. Non so quale sia l’interpretazione corretta, magari nessuna di queste.

La sua affermazione non è fuori luogo: prima di tutto perché anche gli investitori istituzionali sbagliano nelle loro analisi (sono umani come noi, e quindi passibili di errori: non tutti quelli che hanno investito nella New Economy nel 1999 o nelle banche nel 2007 erano incompetenti….). Secondo, non sapendo i motivi e le analisi fatte da questi investitori (non so nemmeno chi sono di preciso) non posso commentare: ma ci sono dozzine di motivi per cui i fondi comprano un titolo che non il semplice fatto se sia un buon investimento.

Sono d’accordo con lei che UBI/IWB non si sono comportati correttamente, ma hanno fatto una cosa che è permessa dai regolamenti di borsa, non solo in italia ma in tutto il mondo. Il problema è che da noi si abusa di questa facoltà perché non c’è nessuna ricaduta reputazionale, mentre in altri paesi il management che fa una cosa del genere perde la sua credibilità.

Rimango fortemente convinto che tutte queste cose (qualità dell’azienda e del management e soprattutto prezzo da pagare) io preferisco saperle prima, invece che avere rimpianti dopo…

Gentile captainharlock,
dopo qualche giorno di pausa ritrovo il suo interessante contributo che intanto apprezzo per la disponibilità ma poi "sfrutto" per alcune considerazioni e quesiti da porle.
Intanto il paragone dell'acquisto di azioni con l'acquisto di una casa che all'inizio mi era sembrato "felice" andando avanti con la lettura del messaggio mi è sembrato sempre meno azzeccato. Nel senso che se mi si dice che bisognerebbe fare attenzione al prezzo delle azioni/titoli d'investimento come a quello al mq delle case (in funzione al massimo della localizzazione dell'immobile), stiam parlando di due sole grandezze. Però dopo per gli investimenti finaziari si tiran fuori una serie di parametri di valutazione (ROE, utili, margine di intermediazione prima delle rettifiche, incidenza dei costi operativi, leva e – per le banche – ratios patrimoniali) che se volessimo riportarli di nuovo alla similitudine con le costruzioni equivarrebbero a sapere se i cementi armati sono buoni, qual'è l'efficienza energetica, se gli impianti son tutti efficienti e certificati; se ci sono delle ipoteche, se i vicini sono rumorosi; se in futuro faranno una discarica nelle vicinanze etc.
Purtroppo anche in questo ambito si decide considerando tutte le dovute informazioni, magari lo ha fatto pure lei.
Altra osservazione: come mai per fare il paragone tra IWbank ed altri istituti non ha preso FINECO, Webank, ING Italia e simili ma come lei stesso scrive "banche commerciali che potrebbero non essere del tutto simili ad IWB"?
L'ultima domanda: secondo lei come mai le quotazioni di IWB non sono salite nei momenti migliori, quando il "ROE di IWB ... è poi salito negli anni seguenti a 24,2% (ottimo)"??
Le sembra proprio fuori luogo quanto scrissi già l'ultima volta: "so però che una gran fetta del pacchetto azionario di IWbank è finita ad investitori istituzionali (immagino altre banche, fondi etc.); nemmeno loro han dunque analizzato correttamente il valore del titolo?
In ultimo la vera sostanza del mio discorso: ribadisco di non essere in grado di pronunciarmi nè sul valore iniziale del titolo nè su quello a cui è stato ritirato dal mercato. Però è evidente che chi me l'ha venduto e poi, regolamenti alla mano, mi ha obbligato a rivenderglielo ha fatto un "affare" sicuramente redditizio, non trova?
Se i regolamenti sono questi allora sarebbe proprio il caso di chiederne il cambiamento perchè non sia più possibile questa "coincidenza" tra chi fa le IPO e poi le OPA a prezzo molto minore. A me sembra scorretto, dal punto di vista deontologico se non altro!" ?
Cordiali saluti.

Gentile Roberto,

proseguo anch’io nella nostra discussione.

Prima di tutto una considerazione: capisco che lei, come molti altri, sia un piccolo risparmiatore e che non abbia il tempo per analizzare nel dettaglio tutti gli investimenti che fa, e la mia prossima affermazione non vuol essere denigratoria nei confronti di nessuno. Quello che mi sorprende è purtroppo la quantità di persone che fa degli investimenti senza considerare bene quello che compra e quanto lo paga. Qualsiasi acquisto lei faccia, se non ha una qualche idea di quale sia il valore intrinseco del bene sarà sempre in posizione di svantaggio rispetto al venditore e questo vale, a maggior ragione, per un investitore nei confronti dell’intermediario.
Io di macchine ne capisco pochissimo, ma prima di andare dal concessionario mi informo su quali sono le caratteristiche tecniche di quella che cerco e quanto costa rispetto a modelli simili. Se mi offrono una casa di 100mq a €500.000 (cioè €5.000/mq), prima di accettare controllo a quanto sono vendute case simili nella stessa zona: non bisogna essere un agente immobiliare per capire se il prezzo è equo oppure esagerato (e magari è equo nel centro di Milano o Roma ma non alla periferia di Napoli). Perché i risparmiatori non facciano le stesse considerazioni quando comprano azioni rimane per me un mistero… (non mi addentro nella discussione dei mercati finanziari come “perfetti”, perché finiremmo in un circolo infinito: io per esempio non ritengo che i mercati siano pienamente efficienti).

Riguardo la Consob: ribadisco che non brilla certo per lungimiranza (nemmeno la SEC americana si è coperta di gloria recentemente), ma il loro compito è solo di controllare se il prezzo offerto è “congruo” con quanto previsto dalla legge (ad esempio, non inferiore alla media degli ultimi 6 mesi, etc…), non se è vicino al vero valore intrinseco. Alla fine degli anni 1990 ci sono state moltissime quotazioni, anche in Italia, di società che erano fuffa ma si credeva che potessero aumentare il fatturato del 50% all’anno per sempre: se ci sono investitori che credono alle favole la Consob non può farci nulla.

Altra considerazione: quando si comprano azioni di una società si deve sempre controllare chi è il management (espresso dagli azionisti) e come si comporta, perché saranno loro a determinare il valore futuro della società. Nel caso IWB, è stato quotato meno del 10% del capitale: a me non dispiacciono per principio società in cui c’è un significativo azionista, purché sia convinto che questo faccia gli interessi di tutti e non solo i suoi. UBI non si è comportata bene (concordo sul commento che troppo spesso lo stesso venditore poi diviene acquirente), ma ha agito all’interno di quello che le regole le permettono: si sapeva in partenza che controllando il 90% delle azioni avrebbe fatto quello che le pareva anche a scapito degli azionisti di minoranza.

Infine l’analisi: non essendo IWB una società che rientra tra i miei criteri per gli investimenti non la conosco a fondo, ho fatto solo una veloce analisi finanziaria. A mio avviso, i parametri principali da guardare nel valutare una istituzione finanziaria sono: il ROE (rendimento dei mezzi propri), utili, margine di intermediazione prima delle rettifiche, incidenza dei costi operativi, leva e – per le banche – ratios patrimoniali.

Al momento della quotazione, il ROE di IWB era del 7,3% (molto basso), che è poi salito negli anni seguenti a 24,2% (ottimo) e 18,4%, per poi precipitare a 5,6% nel 2009 e -9,1% nel 2010: una media appena superiore al 9% su 5 anni e considerando che il costo dei mezzi propri per IWB è almeno 9% (forse più alto) vuol dire che non ha creato nessun valore per gli azionisti. In termini di utili, nel 2006 erano di €2,7 milioni, saliti a oltre €11 milioni nei due anni seguenti ma crollati a €3,5 ml nel 2009 ed ad una perdita di €4,4 ml nel 2010. Il margine da intermediazione ha un andamento simile. Maggiore concorrenza? Clienti spaventati dalla crisi che non operavano più? Diminuzione del margine di interesse con i bassi tassi? Non lo so, probabilmente un po’ di tutto questo.

Dal punto di vista della solidità la banca è ok per i ratios tier 1/tier 2, ma la leva totale (attività su mezzi propri) è molto alta, sempre superiore a 30x.

Dal confronto con altre banche (NB: banche commerciali che potrebbero non essere del tutto simili ad IWB) viene fuori che IWB spende circa il 90% del margine di intermediazioni in spese operative, mentre per le altre banche è tra 55% e 70%: queste spese sono inoltre cresciute del 20% all’anno, molto di più della crescita dei ricavi. È questa probabilmente la causa principale dei bassi rendimenti dei mezzi propri, dovuta credo a maggiore concorrenza o ad un mercato che non è cresciuto come si attendevano.

Per la valutazione:
1) IWB mi sembra non abbia mai pagato dividendi;
2) alla data di IPO il prezzo di €4,6 era un multiplo degli utili (PE) di 163x (!!!): questo è sceso poi a 17x nel 2008 e risalito a 40x nel 2009;
3) al prezzo di riacquisto di €2 il PE normalizzato su 5 anni era di 31x;
4) come paragone, le banche commerciali in genere trattano a 10x-12x gli utili: Unicredit è a 10.5x, BNP Paribas a 10x, Standard Chartered a 14x: quelle con prospettive di crescita maggiori meritano un multiplo maggiore, ma è comunque basso perché gli utili sono volatili. Goldman Sachs (quindi non proprio la banca all’angolo…) tratta oggi a 9x e raramente è andata sopra 15x;
5) il price-to-book ratio (prezzo su valore di libro) è di 4,8x e quello sul valore di libro tangibile (escluso avviamento e altri intangibles) è 12x: di nuovo molto alto, molte banche europee trattano addirittura sotto 1x o comunque attorno a 1x-1,5x

Complessivamente una banca solida ma che non guadagna abbastanza dalla propria attività: i ricavi netti da intermediazione sono saliti solo del 2,7% annuo negli ultimi 5 anni, e il 40% del margine di intermediazione viene dagli interessi netti sulle somme depositate dai clienti, che non dovrebbe essere l’attività principale di IWB. Dal punto di vista della valutazione non so determinare neanch’io il valore intrinseco (troppe variabile ed incognite impossibili da prevedere), ma questo posso affermarlo: non è una società di elevata qualità, il futuro mi sembra più incerto che prosperoso ed al valore di €2 la valutazione non è un furto ma anzi molto più alta dei multipli dei competitors.

Sperando di non apparire arrogante, queste sono le mie considerazioni: ben lieto di ricevere commenti, critiche o analisi da parte di altri.

Saluti

Gentile captainharlock,
proseguo volentieri questo ns. confronto, pacato pacato e a parer mio anche interessante. Spero che anche altre persone (perchè no anche qualche esperto di ADUC) abbiano qualche contributo da fornire.
Orobabilmente per le mie limitate competenze, subito messe sul piatto, non sono riuscito ancora a spiegarmi come auspicavo.
Ribadisco di essere un piccolo risparmiatore/investitore e di non essere in grado di argomentare una stima delle quotazioni di un titolo azionario, però come la maggior parte delle persone alla stessa stregua non sono in grado di stabilire se il prezzo di un'automobile o di prestazione professionale sia congruo; quel che so fare e faccio è comprare su un mercato pubblico anche se non controllato. Insomma non so usare tanti altri strumenti oltre ragionamento di massima per cui in un mercato "perfetto" la quotazione sconta tutto. So bene che la perfezione al mondo non esiste, però quando ce ne si allontana troppo ho motivo di ritenere che qualcuno stia giocando a carte truccate...
Condivido dunque i suoi ragionamenti sul ruolo e i limiti alle responsabilità di CONSOB, però ritengo che quando si ha la capacità (cosa che tale organismo penso abbia senz'altro) di accorgersi di essere anche solo spettatori di una partita che sembra proprio un po' pilotata, ebbene ritengo sia come minimo riprovevole far finta di nulla e non segnalare alle autorità competenti gli avvenimenti!
Se sia stata UBI a pilotare l'operato delle banche che hanno curato il collocamento od altro anche questo non sono in grado di dirlo; so però che una gran fetta del pacchetto azionario di IWbank è finita ad investitori istituzionali (immagino altre banche, fondi etc.); nemmeno loro han dunque analizzato correttamente il valore del titolo?
In ultimo la vera sostanza del mio discorso: ribadisco di non essere in grado di pronunciarmi nè sul valore iniziale del titolo nè su quello a cui è stato ritirato dal mercato. Però è evidente che chi me l'ha venduto e poi, regolamenti alla mano, mi ha obbligato a rivenderglielo ha fatto un "affare" sicuramente redditizio, non trova?
Se i regolamenti sono questi allora sarebbe proprio il caso di chiederne il cambiamento perchè non sia più possibile questa "coincidenza" tra chi fa le IPO e poi le OPA a prezzo molto minore. A me sembra scorretto, dal punto di vista deontologico se non altro!
Leggerò con attenzione la sua eventuale replica e ancor di più l'analisi dei prezzi che ci ha detto essere in grado di fare, tempo permettendo.
Saluti

Gentile Roberto,

la ringrazio della risposta e della disponibilità a discutere. Innanzitutto mi scuso se qualcosa che ho detto la ha offesa, non era mia intenzione: l’affermazione sulla “sottoscrizione in bianco” non si riferiva a Lei in particolare ma a tutti i clienti delle banche in generale.

Pur apprezzando il fatto che Lei abbia analizzato l’investimento prima di farlo, non ho cambiato idea riguardo al mio punto principale: e cioè la valutazione di congruità o meno del prezzo di €4,6 alla IPO.
Le sue considerazioni (“investire in una attività con alle spalle un grande gruppo ma soprattutto con delle prospettive di sviluppo come quella del banking online”) sono un ottimo punto di partenza nell’analisi, ma poi vanno tradotte in un prezzo equo per quello che acquista.
Riguardo l’altra sua affermazione (“Trattandosi poi di un esordio in borsa, immagino che la quotazione fu formulata anzitutto sulla base dei fondamentali ed oltretutto verificata da CONSOB), questo purtroppo è un errore che molti fanno: lungi da me voler difendere un organismo abbastanza inefficiente come Consob, ma non datele responsabilità che non ha. In una IPO (o altre transazioni simili) la Consob è responsabile di controllare che il prospetto informativo contenga tutte le informazioni necessarie (inclusi i potenziali rischi), che queste siano veritiere e che le previsioni non siano esageratamente alte, ma non certifica che il prezzo proposto sia equo. In altre parole: se io le vendo una casa, la Consob certifica che io sono effettivamente il proprietario, che non ci sono ipoteche e che non le prometto che costruiranno intorno un villaggio turistico se questo non è vero; ma non può sindacare sul prezzo di €2 milioni per una catapecchia in mezzo alla palude, cioè non dire no, è troppo.

Questo compito spetta alle banche che curano la IPO, ma queste sono pagate dalla società che emette i titoli sulla base del valore collocato: indovinate quali interessi metteranno al primo posto? Infine, è giusto che il prezzo sia basato sui fondamentali, ma quali analisi ha fatto? Quanti Utili epr azione compravano quei €4,6? Quale era (e quale è adesso) il ROE di IWBank? Quale quota del banking online italiano aveva e ha adesso? Questo è un settore con basse barriere all’entrata: è molto facile per qualsiasi banca (compresi i giganti stranieri) entrare con la propria piattaforma e portarsi via quote di mercato. Al momento non ho analizzato la società nel dettaglio, se trovo il tempo le darò un occhiata e le farò sapere le mie considerazioni.

Infine, mentre condivido il fatto che UBI non si sia comportata bene dal punto di vista morale (dal punto di vista legale purtroppo si, e lei non è stato “costretto” a vendere le azioni da UBI ma dalle regole dei mercati finanziari), la mia domanda a cui manca una risposta è: visto che €2 le sembrano un furto e visto anche il virgolettato (NB: la redditività in aumento è quella di UBI Banca, non di IWBank, di cui si dice solo che è tra i leader di mercato in Italia), quale è per lei il valore intrinseco delle azioni?

Grazie e a presto

Gentile captainharlock,
apprezzo la sua disponibilità ad interloquire con me per quanto ciò mi metta un po' in difficoltà trovandomi di fronte ad una persona con molte più competenze in ambito economico finanziario rispetto alle mie.
Accetto però il confronto perchè posto in termini civili e soprattutto perchè io per primo so come si resti un po' demoralizzati quando si fanno delle domande lecite e non si ricevono risposte.
Chiarisco anzitutto che avevo a suo tempo scritto una email direttamente al dr. D'orta, firmandomi con nome e cognome. Nel pubblicarla, ADUC ha doverosamente omesso di riportarli; immagino sia d'accordo anche lei con questa impostazione.
Passo ai punti che lei mi sottopone.
Alle domande 1), 2) e 3) mi sembra che la risposta sia implicita in quanto da me scritto già nel messaggio originale; sono da molti anni cliente (ribadisco abbastanza soddisfatto) di IWbank per cui ho esperienza diretta che tale struttura PRIVATA è attiva e ben funzionante. Avendo una quota dei miei risparmi da investire in azioni mi sembrò molto ragionevole investire in una attività con alle spalle un grande gruppo ma soprattutto con delle prospettive di sviluppo come quella del banking online. Trattandosi poi di un esordio in borsa, immagino che la quotazione fu formulata anzitutto sulla base dei "fondamentali" ed oltretutto verificata da CONSOB.
Al punto 4) rispondo di non aver interpellato nessuno di IWbank per ricevere proposte di investimento come mi succedeva quando ero cliente di banche "tradizionali" bensì di aver ricevuto da IWbank una chiara e sintetica email che rimandava poi a tutta la documentazione prevista dalla legge, messa regolarmente a disposizione sul sito, dove tra l'altro vengono illustrate anche le altre OPV, OPA etc.
E' evidente come formalmente ci fosse conflitto d'interessi, ma non lo ritenni e non lo ritengo motivo ostativo alle mie decisioni.
Per quanto riguarda il punto 5), probabilmente non mi ero spiegato bene nel mio precedente messaggio e dunque provo a chiarire il concetto. Quello che ritengo "disonesto" è che UBI mi abbia costretto a rivendergli a 2 euro (MEDIA DEGLI ULTIMI MESI DI QUTAZIONE DI UN TITOLO NON TRA I PIU' LIQUIDI) le azioni IWbank che mi lei stessa mi aveva venduto per 4.6 (di qui già un suo guadagno di oltre il 50%, esentasse!!) in un momento in cui la redditività dell'attività è in evidente espansione come dimostra il virgolettato da me a suo tempo citato.
Mi faccia sapere se le ho fatto cambiare idea sul fatto che a suo tempo io non avessi "sottoscritto in bianco qualsiasi cosa"; è un'affermazione po' offensiva specie in considerazione del fatto che ritengo di aver fin dall'inizio argomentato le mie posizioni meglio di quanto lei ha dato a vedere.
Cordiali saluti

Gentile scrivente (non mi sembra di vedere il nome),

mentre mi dispiace che abbia dei soldi con le azioni IWBank, volevo farle alcune domande su questo investimento. Le ho fatte anche in altri post simili ma chissà perchè nessuno ha mai risposto...

1) che tipo di analisi, valutazioni o altro ha fatto nel 2006 prima di decidere di sottoscrivere 1000 azioni?
2) quanto valevano all'epoca queste azioni rispetto a €4,6 della quotazione?
3) perchè dice che ha "creduto" nel progetto?
4) non le è sembrato esserci un conflitto nel consiglio offerto dalla stessa IWBank, che ovviamente aveva interesse a vendere le proprie azioni al prezzo più alto, oltre che guadagnare dal collocamento?
5) se ritiene il prezzo di acquisto di €2 insufficiente, quanto vale secondo Lei IWBank oggi?

Dire che la società è leader di mercato (???) ed ha aumentato la redditività non significa necessariamente che valga di più dei €4,6 della IPO: probabilmente questo prezzo era sopravvalutato nel 2006 e €2 potrebbe essere congruo oggi (non ne ho idea, non ho analizzato la società).
Infine, le regole di squeeze-out esistono in tutti i paesi: se l'offerta supera una determinata quota è giusto che l'acquirente ritiri tutte le altre azioni anzichè costringerlo a mantenere la società in borsa (in Germania, paese con severe regole di mercato, il limite è ancora più basso, al 10%).

Sul fatto che le banche si approfittino dei clienti e mettano in atto questi comportamenti sono pienamente d'accordo con lei, ma cominciamo col non dargli la possibilità di farlo, ad esempio non sottoscrivendo in bianco qualsiasi cosa propongano